Введение . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5
Глава 1. Теория временной структуры процентных ставок . . . . . . . . . . . . 17
§ 1.1. Гипотезы кривой доходности ценных бумаг . . . . . . . . . . . . . . . .17
1.1.1. Гипотеза ожиданий . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .17
1.1.2. Гипотеза предпочтения ликвидности . . . . . . . . . . . . . . . . . . .20
1.1.3. Гипотеза об изменяющейся во времени премии за срок . . . . . . . . . . 21
1.1.4. Гипотеза сегментации рынков . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .22
1.1.5. Гипотеза "предпочитаемой среды" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .23
1.1.6. Обзор эмпирических проверок гипотез временной структуры . . . . . . . .24
§ 1.2. Макроэкономические подходы . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28
1.2.1. Неокейнсианская модель Бланшара . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .29
1.2.2. Неоклассическая модель Турновски . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 36
§ 1.3. Факторные стохастические модели . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .41
§ 1.4. Стохастические модели общего равновесия . . . . . . . . . . . . . . . .46
§ 1.5. Модели с отсутствием арбитража . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
§ 1.6. Различные случаи применения моделей временной структуры . . . . . . . .59
Глава 2. Моделирование уровня средневзвешенной доходности на рынке ГКО-ОФЗ . .63
§ 2.1. Краткая история развития рынка ГКО-ОФЗ . . . . . . . . . . . . . . . . 65
2.1.1. Подготовка проекта выпуска краткосрочных государственных облигаций
(середина 1992 - первая половина 1993 годов) . . . . . . . . . . . . . . . . .66
2.1.2. Становление рынка ГКО-ОФЗ (1993 - 1994 годы) . . . . . . . . . . . . . 68
2.1.3. Рынок ГКО-ОФЗ и финансовая стабилизация в 1995 году . . . . . . . . . .70
2.1.4. Рынок ГКО-ОФЗ в год президентских выборов (1996 год) . . . . . . . . . 72
2.1.5. Рынок государственных облигаций в январе - октябре 1997 года . . . . . 73
2.1.6. Рынок ГКО-ОФЗ в условиях финансового кризиса (ноябрь 1997 - август
1998 года) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .75
§ 2.2. Эконометрическое моделирование средневзвешенной доходности ГКО . . . . 78
2.2.1. Анализ свойств временных рядов доходности ГКО . . . . . . . . . . . . .78
2.2.2. Линейная авторегрессионная модель динамики доходности ГКО . . . . . . .80
2.2.3. Нелинейные модели динамики доходности ГКО . . . . . . . . . . . . . . .83
§ 2.3. Соотношение между доходностью ГКО и ожиданиями участников финансового
рынка . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 87
2.3.1. Проверка гипотезы Фишера для рынка российских государственных
краткосрочных облигаций . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 88
2.3.2. Соотношение уровня средневзвешенной доходности ГКО и ожиданий
изменения курса рубля по отношению к доллару США . . . . . . . . . . . . . . .92
§ 2.4. Влияние экономической политики на динамику средневзвешенной доходности
ГКО . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 95
2.4.1. Взаимосвязь денежно-кредитной политики и доходности ГКО . . . . . . . .96
2.4.2. Влияние бюджетной политики на доходность ГКО: проявление эффекта
ликвидности на российском рынке государственных облигаций . . . . . . . . . . 99
2.4.3. Анализ последствий либерализации рынка ГКО-ОФЗ . . . . . . . . . . . .103
Глава 3. Моделирование временной структуры доходности ГКО . . . . . . . . . .111
§ 3.1. Анализ свойств ставок по ГКО с разными сроками до погашения . . . . . 114
3.1.1. Описание данных для исследования . . . . . . . . . . . . . . . . . . .114
3.1.2. Анализ свойств временной структуры доходности ГКО . . . . . . . . . . 116
3.1 3. Анализ свойств временной структуры форвардных ставок по ГКО . . . . . 121
3.1.4. Анализ свойств временной структуры ставок в период владения ГКО . . . 122
§ 3.2. Макроэкономический анализ временной структуры ставок по ГКО . . . . . 124
3.2.1. Инфляционные ожидания экономических агентов . . . . . . . . . . . . . 124
3.2.2. Ожидания изменения курса рубля . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .128
3.2.3. Влияние шоков денежно-кредитной политики на временную структуру
доходности ГКО . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 130
3.2.4. Анализ влияния бюджетной политики . . . . . . . . . . . . . . . . . . 138
§ 3.3. Сравнительный анализ адекватности стохастических моделей временной
структуры . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .146
3.3.1. Методология сравнительного анализа адекватности стохастических
моделей . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .148
3.3.2. Оценка различных типов стохастических процессов на примере динамики
доходности ГКО . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 152
§ 3.4. Проверка гипотез временной структуры для рынка ГКО . . . . . . . . . .157
3.4.1. Гипотеза ожиданий . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 158
3.4.2. Гипотезы предпочтения ликвидности об изменяющейся во времени премии
за срок . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .163
Заключение . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 172
Литература . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 179
Приложение 1. Рисунки и таблицы . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .198
Приложение 2. Основные определения теории временной структуры . . . . . . . .236
Приложение 3. Описание данных для исследования . . . . . . . . . . . . . . . 241